摘要：以港口为代表的我国基础设施建设投融资领域一直存在着需求与供给不匹配的难题。伴随投融资体制的改革和相关法制体系的逐步建成，借助新型金融投资工具，集合信托完全可以满足民间资本进入盈利能力较强的港口建设的意愿，同时，信托投资可能带来的控制权问题、财产流动性和独立性以及道德风险等问题仍然不容忽视并必须通过进一步的制度完善加以预防。

　　Abstract: No matching between the demand and supply in the area of investment and financing in China’s infrastructure construction, particularly the construction of port has been a puzzle all along. Along with the reform of investment and financing system and gradually sophistication of relevant legislative system, and in virtue of the newly developed financial investment instrument, collective trust can fully satisfy the private capital’s desire in entering into the lucrative area of port construction. In the meantime, issues like the controlling power, liquidity and independence of the property as well as moral hazard that may be resulting from such trust investment shall not be ignored and precautionary actions have to be taken as well.

　　关键词：港口建设 投融资 信托

　　Key words: Port construction, investment and financing, trust

　　一、我国基础设施建设的融资尴尬：资金和控制权的较量

　　我国持续发展的外向型经济使得基础设施建设，特别是与进出口相关的港口建设带来极大的发展机遇。仅以上海港为例：根据上海市港口管理局2004年底公布的数据，上海港目前在世界货运港口中已排第二位，全年货物吞吐量达到3.79亿吨，超越荷兰鹿特丹港(约3.54亿吨)，成为仅次于新加坡港(3.88亿吨)的世界第二大货运港口；集装箱吞吐量也已排名世界第三，完成1455.4万TEU(标准箱)，约占全国规模以上沿海港口集装箱量的24%，居香港、新加坡港之后列世界第三。在这样的发展速度下，上海甚至调整了区域发展战略，提出加速发展航运中心，通过洋山深水港作为依托而大力发展临港工业从而促进物流体系和长江现代航运体系的发展，从而带动物流、人流、商品流和资金流的要素流动程度。

　　然而，伴随经济发展的高速度，港口建设的融资压力却凸显出来。尽管上海港的改制已基本完成并可能成为今年最大IPO项目，但与建成上海航运中心所必须具备的基础设施要求相比，建设资金仍然存在着极大的融资需求。

　　港口建设与其它基础建设项目一样，在规划限定的前提下，资金的有效支持是项目实施的关键。目前我国港口群建设的资金缺口多达千亿以上，而政府投放仅限于港口公共基础性设施，经营性设施仍需港口企业自行筹集，港口建设因此仍需要大量的资本介入。然而，基础设施项目建设周期长、资金需求大、见效慢、利润效应可能因宏观外部环境的不确定性而降低等缺陷使得基础设施建设的投融资环节总是存在着难题。尽管上海港有着地理区位、要素集中度、商务成本和管理成本等吸引投资的比较优势，但建设资金如果全部依靠外资必然会带来港口经营控制权的交换，进而造成地方政府、国资委、港口投资各方难以避免的搏弈。相比之下，拓展多元的港口建设融资渠道，比如运用集合信托，无疑成本较小，收益较大。

　　集合信托制度起源于英国并伴随普通法而发展。2001年以来，我国《信托法》的正式颁布，以及随后陆续出台的各类信托法规，从法制环境上为信托业营造了融资活动的空间。与此同时，近年来的信托实践也为以港口为代表的外向型基础设施融资提供了很多有价值的经验。本文的分析即立足于现有的制度环境，力求对解决外向型基础设施的融资尴尬提出若干借鉴。

　　二、基础设施建设集合信托的融资优势

　　1．民间资本介入更有益于解决控制权和公司治理等问题。

　　多元化投资无疑是增强项目抗风险能力的积极做法，但在全球化的今天，港口建设中引入合适的战略投资者并兼顾自我利益与投资者利益的公平配置始终是一个难题。考虑到港口在国民经济和国防战略中的地位，这个难题的解决显然无法完全依靠市场行为，政府宏观控制配置资源的力量在此必须体现。建设中的上海洋山港目前被寄予厚望成为国际第一大港，将为上海提供50多个深水泊位，年吞吐量预期达到2000标准箱，其业已确定的多元融资政策已吸引了十余家国际港航企业跃跃欲试。但值得关注的是，至今为止有投资意向的外资很多而获得立项的则很少，这一局面与内资不愿拱手出让获利能力较高的港口经营权显然有密切关联，港口经营控制权的争夺必然十分激烈。在这样的背景下，民间资本以信托方式参与投资应当说更加有利。

　　当前我国基础设施投融资领域存在三大矛盾：即经济建设资金缺口越来越大与银行储蓄存款余额节节攀升之间的矛盾；以间接融资为主的现行投融资体制与市场经济运行要求之间的矛盾；民间资本参与基础设施建设的巨大潜能与体制工具匮乏之间的矛盾。在以上海为代表的增长模式中，基础设施建设和投资对经济的巨大拉动作用是不言而喻的，然而政府投资就意味着挤出民间投资，而且，国家在凭借公共基金占据竞争优势的同时，却并不一定真正能够实现股东价值。[1]与其如此，为什么不能考虑减少基础，给民间投资腾出更大的空间呢？

　　因此，采用集合信托方式投资港口建设，好处在于一方面仍然可以使多元化投资战略继续实施，项目资金需求通过社会融资渠道得以满足；另一方面为社会上企业和个人的闲散资金拓宽了投资领域，避免了单一投资者话语权过大以及利益外流等问题，保证了经营权不致遭到分解。

　　2．采用集合信托方式融资成本不大且运作已有成例。

　　信托是吸收民间资金的有效投融资工具，港口建设信托融资可以将信托投资机构作为融资母体，以集合资金信托为融资手段，通过构建信托融资平台来启动民间投资。信托投资机构必须把握港口建设投资的关键，通过参与各主体的协调，设计出好的融资计划，风险控制方案、收益共享方案，甚至还可以积极参与发起项目公司，成为项目的主办人并作为项目的投融资中介，接受分散的投资者的资金信托，以贷款信托或股权融资的形式参与港口项目。港口建设资金需求量极为巨大，虽然项目所在地政府都会给予一定的政策支持，但在我国现行体制下，仅仅依靠财政支持和银行贷款支持完成如此巨大的项目无疑有不少困难，上市融资虽然能够保证资金募集量，但一方面募集成本不菲；另一方面，港口运输和经营不单纯是一项商业资产，对于任何国家而言，特别是突发情况下可能还具有战略意义，而资本市场上的投资者目的是追逐利益，港口若完全受制于资本，可能会出现某些不利情况。

　　港口建设运营投融资运用信托在国外曾有过尝试，1985年瑞典斯德哥尔摩港在进行企业转制时就曾把港口基础设施转让给瑞典养老年金，再以一定利率向该养老基金租用这些设施从而摆脱长期依靠政府的状况。目前我国基础设施建设信托的融资实践也能给港口建设信托提供不少成例，从最初的上海外环隧道项目到厦门路桥股权收益信托优先受益权转让项目、宁波交通资金信托计划和2004年初北京国际投资有限公司(北国投)的“京沪高速天津段一期工程”项目，可以看到信托融资在交通基础设施项目的运用越来越多，而且项目规模在不断扩大，运作方式也越来越成熟多样。[2]仅2003年信托融资在交通运输项目上就有13个，资金额为35.05亿元，信托资金运用类型也从贷款型向股权型过渡，有些项目还有不少创新，比如京沪高速天津段项目就采用了用信托融资补充资本金，之后再从银行获得贷款的做法。[3]

　　2004年资金信托产品数量及规模分类统计表(截至12.30.)

　　投资方向

　　发行数量

　　所占比例

　　发行规模（亿元）

　　所占比例

　　房地产

　　89个

　　22.47%

　　110.7576

　　29.18％

　　证券投资

　　70个

　　17.68％

　　20.3578

　　5.36％

　　基础设施

　　58个

　　14.65％

　　115.6841

　　30.48％

　　工商企业

　　68个

　　17.17％

　　42.7762

　　11％

　　信贷资产

　　27个

　　6.82％

　　29.3445

　　7.73％

　　电力

　　14个

　　3.54％

　　23.79

　　6.27％

　　教育

　　14个

　　3.54％

　　4.1552

　　1.09％

　　其他

　　56个

　　14.14％

　　33.7304

　　8.89％

　　合计

　　396个

　　379.5958

　　笔者认为，京沪高速天津段一期工程项目是一个非常值得参照的案例，与洋山港项目具有不少可比性：首先，两个项目都有控制权考虑，京沪高速项目是交通部批准的重点建设项目，原先的方案也是通过中外合资来完成此项目，后来交通部希望成立中资公司来建造。为此，拥有此公路项目25％股权的天津市高速公路投资建设发展公司成立了天津通元高速公路有限责任公司，与拥有75％股权的深圳市中技实业发展（集团）有限公司（深科技）共同负责该项目的建造。其次,运作手法上,由于国内投资者的实力限制而主动采用了信托融资方式。2003年，国家开发银行曾给天津市的基础设施建设提供了大约100亿元人民币的贷款支持，京沪高速公路天津段的贷款便包含在其中。根据规定，该项目的注册资本金必须达到总投资额的35％，银行方面才能提供贷款，而该项目总投资额预期在41.4亿元，注册资本金必须达到13.88亿元。深科技是一家上市公司，出于自身的考虑，不愿意一下拿出那么多资金来运作这个项目，但项目又非常好，可以获得30年的收费权，因此深科技采用了集合信托工具来先融资8亿元人民币，达到注册资本金的要求后，再由银行提供贷款来完成项目的建设。由于作为信托受托人的北国投的参与使得该项目的实际股东由两方变成了三方，北国投将按照信托融资的规模获得相应的股权，并将派出董事、监事以及财务方面的代表参与项目的运作,但主要是集中在项目的财务方面，具体的实施工作不会参与太多。此外，北国投为该项目精心设计的风险保障方式很有特色，基本上赖于下列双重保障：一是信托投资人的收益由深科技每年向北国投收回一定比例的股权来实现，从价格上讲是110％的比例，每年会分配一次收益。如果深科技自己不能按期回购股权，也可以指定第三方公司来回购；二是北国投会要求深科技在回购期前两个月存入保证金，而深科技已经将3.8亿元的股权质押给了信托公司，在深科技履行完所有义务后方可解押，由于这个项目只需要3.4亿元的股权担保，深科技3.8亿元的股权质押实际上是一种超额担保。基于这些集合投资计划安排，该项目获得了热销，同时由于京沪高速项目本身的优势，觊觎改项目未来股权转让的潜在投资者数量仍然不少。